Anno LXII, 2020, Numero 1-2, Pagina 47
LA “REAZIONE” DELLA BANCA CENTRALE EUROPEA E DELL’EUROSISTEMA ALLA PANDEMIA COVID-19
Premessa.
La pandemia da Covid-19 ci ha condotto in una nuova crisi economica oltreché sanitaria. A differenza delle precedenti situazioni emergenziali (2008, con il crack finanziario negli USA, sfociata in una crisi economica anche in Europa, e 2015 con la crisi migratoria) che hanno minato la stabilità dell’unione economica e monetaria europea e la solidarietà tra gli Stati dell’UE, oggi siamo nel pieno di una crisi simmetrica orizzontalmente, perché interessa tutti i Paesi, ma asimmetrica verticalmente, perché la risposta dei singoli non è coordinata né tanto meno uniformata né nei mezzi né nelle risorse messe in campo da ciascuno di essi.
L’Unione europea ha davanti a sé una sfida: reagire con tutti i mezzi a disposizione per salvaguardare la propria esistenza: la credibilità e l’efficienza dell’intervento diventano quindi essenziali.
Una delle prime istituzioni europee a reagire a questa crisi pandemica è stato l’Eurosistema e in esso la Banca centrale europea.
La crisi economica pandemica.
L’arrivo della pandemia Covid-19, con il conseguente lockdown delle attività produttive, ha messo in ginocchio l’economia reale europea portando il livello di crescita, secondo i servizi competenti della Commissione europea di fine marzo, a una flessione del prodotto interno lordo (PIL) del 2,5% nel 2020, ma realisticamente potremmo già dire, secondo il FMI (World Economic Outlook, 14 aprile), che tale flessione non sarà inferiore al 3%. L’economia globale perderà 6,3 punti percentuali rispetto alle stime di gennaio. Fra il 2020 e il 2021, le perdite complessive del PIL mondiale ammonteranno a quasi 9.000 miliardi di dollari (l’equivalente delle economie di Giappone e Germania messe insieme!).
Anche se i rischi sulle prospettive sono al ribasso, supponendo una forte flessione della pandemia nella seconda metà dell’anno, il FMI prevede un rimbalzo del PIL per il 2021 del 5,8%. Ma se così non fosse? Afferma il capo economista del FMI, Gita Gopinath, la contrazione sarebbe ben peggiore: “Se la pandemia non si dirada nella seconda parte dell'anno” il PIL mondiale potrebbe calare di più, un ulteriore 3% nel 2020 se la pandemia si protrarrà di più quest’anno. Se la pandemia continuasse nel 2021, il PIL potrebbe addirittura deprimersi con un altro –8% rispetto allo scenario base.
Le previsioni degli istituti specializzati sul PIL dell’Italia sono andate deteriorandosi velocemente, pur partendo dallo 0,3% del 2019. A causa della pandemia si passa da un –5/-6%, con un deficit pubblico oltre il 5% in rapporto al PIL nella previsione di fine marzo, con il debito pubblico dal 135% al 150% del PIL nel 2020 (come affermato dal Centro studi di Confindustria), al 10% nelle conclusioni prima di Goldman Sachs[1] e poi del FMI, che ha stimato (il 14 aprile) che la contrazione sarà quest’anno del 9,1%. Anche per l’Italia secondo il Fondo è previsto un rimbalzo: nel 2021 ci sarà un PIL in aumento del 4,8%. Rispetto a gennaio 2020, le previsioni per l’Italia nel 2020 sono state riviste al ribasso del 9,6%, mentre quelle per il 2021 sono state alzate del 4,1.
Per quanto riguarda la zona euro il PIL avrà una flessione nel 2020 del 7,5% per poi salire del 4,7% nel 2021, sempre secondo il FMI, con Germania e Francia in contrazione rispettivamente del 7,0% e del 7,2%, mentre la Spagna calerà dell'8%. Il 2021 sarà l’anno della ripresa: una crescita prevista del 5,2% per la Germania, mentre per la Francia del 4,5%, la Spagna del 4,3%.
La proposta di Mario Draghi.
Il 25 marzo Mario Draghi, ex-presidente della Banca centrale europea, ha pubblicato un articolo sul Financial Times,[2] accolto con estremo favore dai commentatori, per le osservazioni formulate e per le soluzioni proposte.
E’ stato precisato[3] come questo intervento sia stato considerato, erroneamente, una “rivincita della cultura economica” di alcuni consiglieri politici ed economisti, che hanno come mantra il “fare” debito pubblico.
Secondo Draghi la questione chiave non è se, ma come lo Stato debba fare buon uso del suo bilancio, come stimolare l’economia, davanti a una crisi non ciclica.
Oggi, nell’immediato, è un altro l’obiettivo: non è più la crescita, ma il mantenimento in uno stato di ibernazione del tessuto economico e questo esige un cambiamento di mentalità. “È già chiaro — ha affermato Draghi — che la risposta deve comportare un significativo aumento del debito pubblico. Gli Stati lo hanno sempre fatto di fronte alle emergenze nazionali. Le guerre — il precedente più rilevante — sono state finanziate da aumenti del debito pubblico”.
Nel suo intervento Draghi non ha fatto riferimento ai nuovi possibili strumenti per finanziare le spese (eurobond, coronabond, meccanismo europeo di stabilità) e non ha mai nominato le banche centrali; ha invece fatto riferimento al settore finanziario, e soprattutto alle banche, assegnando loro il compito tutto politico di dare liquidità a costo zero alle imprese affinché non licenzino: “I diversi paesi europei hanno strutture finanziarie e industriali diverse, l’unico modo efficace per rispondere immediatamente a un crack dell’economia è quello di mobilitare completamente i loro interi sistemi finanziari. E deve essere fatto immediatamente, evitando ritardi burocratici.” Come dire: lo Stato non “crea” moneta, deve garantire il debito pubblico, saranno allora le aziende di credito a riempire di liquidità il mercato.
La politica economica e monetaria europea.
Per comprendere compiutamente quali sono gli strumenti che l’UE ha disposizione per una reazione a livello europeo, ci soffermiamo brevemente sulla politica economica e monetaria europea (prevista dall’art. 119 Trattato sul funzionamento dell’UE, TFUE).
L’azione degli Stati membri e dell'Unione comprende l’adozione di una politica economica fondata sullo stretto coordinamento delle politiche economiche degli Stati membri, sul mercato interno e sulla definizione di obiettivi comuni, ma anche parallelamente, comprende una moneta unica, l’euro, nonché la definizione e la conduzione di una politica monetaria e di una politica del cambio uniche.
All’interno dell’azione di coordinamento della politica economica (art. 123 TFUE) è espressamente previsto il divieto di concessione di scoperti di conto o qualsiasi altra forma di facilitazione creditizia, da parte della Banca centrale europea (BCE) o da parte delle banche centrali degli Stati membri (BCN) a istituzioni, organi od organismi dell’Unione, alle amministrazioni statali, agli enti regionali, locali o altri enti pubblici, ad altri organismi di diritto pubblico o a imprese pubbliche degli Stati membri, così come l’acquisto diretto presso di essi di titoli di debito da parte della BCE o delle BCN.
La BCE e le BCN costituiscono l’Eurosistema, il sistema di banche centrali dell’area euro. Il principale obiettivo dell’Eurosistema è mantenere la stabilità dei prezzi, ossia salvaguardare il valore dell’euro. Inoltre, la BCE, nell’ambito del Meccanismo di vigilanza unico (insieme alle autorità nazionali competenti), è preposta alla vigilanza prudenziale sugli enti creditizi insediati nell’area dell’euro e negli Stati membri partecipanti non appartenenti all’area. Essa contribuisce in tal modo alla sicurezza e alla solidità del sistema bancario nonché alla stabilità del sistema finanziario nell’UE e in ogni Stato membro partecipante.
Integrità, competenza, efficienza e responsabilità sono criteri intangibili dell’azione della BCE (accountability), nel rispetto della separazione tra i compiti di politica monetaria e di vigilanza.
Il Sistema europeo di banche centrali (SEBC) comprende la BCE e le BCN di tutti gli Stati membri dell’UE indipendentemente dal fatto che abbiano adottato l’euro. L’Eurosistema e il SEBC coesisteranno fintanto che vi saranno Stati membri dell’UE non appartenenti all’area dell’euro.
I programmi di acquisto di attività della BCE.
Conformemente a quanto previsto dall’articolo 18.1 dello statuto del SEBC e della BCE, questa, insieme alle BCN della zona euro, ha la facoltà di operare sui mercati finanziari, tra l’altro, comprando e vendendo a titolo definitivo strumenti negoziabili, al fine di realizzare gli obiettivi del Sistema europeo di banche centrali.
La BCE ha un programma ampliato di acquisto di attività (Asset purchase programme APP) comprendente: il programma di acquisto di attività del settore pubblico sui mercati secondari (PSPP), il terzo programma per l’acquisto di obbligazioni garantite, il programma di acquisto di titoli garantiti da attività e il programma di acquisto per il settore societario.[4]
L’APP coerentemente con l’obiettivo principale della BCE — cioè, si ripete, mantenere la stabilità dei prezzi — punta a migliorare la trasmissione della politica monetaria, a facilitare l’erogazione del credito all’economia dell’area euro, a rendere più accessibili le condizioni di finanziamento di famiglie e imprese e a supportare la costante convergenza dell’inflazione verso livelli inferiori ma prossimi al 2% nel medio termine.
Inoltre, l’APP ha effetti diretti sui rendimenti di mercato dei titoli pubblici e privati. Favorendo il ribasso dei rendimenti di mercato, che si muovono in maniera inversa rispetto ai prezzi delle attività finanziarie, esso produce un miglioramento delle condizioni di offerta del credito e stimola gli investimenti. Inoltre, la liquidità aggiuntiva spinge gli investitori a riequilibrare il proprio portafoglio verso attività finanziarie più redditizie, non direttamente interessate dagli interventi della banca centrale, trasmettendo l’impulso monetario ai diversi strumenti di finanziamento del settore privato. La riduzione dei tassi di interesse, infine, favorisce il deprezzamento del cambio, fornendo un ulteriore stimolo all’attività economica.[5]
La BCE è stata una delle istituzioni dell’Unione europea che ha rilevato la necessità di una “reazione ambiziosa, coordinata e urgente delle politiche su tutti i fronti per sostenere le imprese e i lavoratori a rischio” e che ha voluto introdurre una risposta alla crisi pandemica immediata sul mercato dei titoli in quanto questa “potrebbe compromettere l’obiettivo della stabilità dei prezzi e il corretto funzionamento del meccanismo di trasmissione della politica monetaria e richiede un elevato grado di flessibilità nella sua pianificazione e attuazione rispetto ad APP”.
Gli acquisti nell’ambito del nuovo programma denominato PEPP sono stati distinti dagli acquisti effettuati nell’ambito di APP e si sono aggiunti a questi ultimi: la dotazione complessiva supplementare è di 750 miliardi di euro fino alla fine del 2020.
Il Programma temporaneo di acquisto per l’emergenza pandemica (PEPP).
Gli acquisti di titoli di debito negoziabili idonei emessi dalle amministrazioni centrali, regionali o locali idonee e dalle agenzie riconosciute, saranno condotti in base allo schema per la sottoscrizione del capitale della BCE e delle BCN secondo le allocazioni rispettive previste all’art. 29 dello Statuto del SEBC. “Un approccio flessibile alla composizione degli acquisti nell’ambito del PEPP è pur tuttavia essenziale per impedire che le attuali dislocazioni della curva dei rendimenti dei titoli sovrani aggregata dell’area dell’euro si traducano in ulteriori distorsioni nella curva dei rendimenti privi di rischio dell’area euro, assicurando altresì nel contempo che l’orientamento complessivo del programma comprenda tutte le giurisdizioni dell’area euro. Per rafforzare ulteriormente la flessibilità del PEPP, i titoli di debito negoziabili del settore pubblico con scadenze più brevi di quelli acquistati nell’ambito del PSPP saranno acquistati anche nell’ambito del PEPP”.
Il 18 marzo 2020, il Consiglio direttivo della BCE ha deciso che:
- devono intendersi superati alcuni limiti autoimposti, perché possono essere d’ostacolo alle misure che l’Eurosistema è chiamato ad adottare, per garantire l’efficacia dell’azione, quindi il consolidamento delle quote[6] non si applica alle quote ai fini del PEPP;
- i titoli di debito negoziabili,[7] idonei all’acquisto nell’ambito del PEPP devono avere una scadenza residua minima di 70 giorni e massima di 30 anni al momento del loro acquisto da parte della banca centrale dell’Eurosistema competente;[8]
- i titoli di debito negoziabili denominati in euro emessi dall’amministrazione centrale della Grecia sono idonei all’acquisto nell’ambito del PEPP;[9]
Gli acquisti nell’ambito del PEPP saranno condotti in maniera flessibile, consentendo fluttuazioni nella distribuzione dei flussi di acquisto nel corso del tempo, tra classi di attività e tra giurisdizioni.
Le operazioni concrete della BCE.
La BCE ha acquistato nel mese di marzo titoli per 66,5 miliardi di euro. Si parla praticamente del triplo rispetto agli acquisti effettuati a febbraio (pari a 23,4 miliardi), un intervento mirato a sostenere i Paesi più coinvolti dalla crisi pandemica. Infatti, la BCE si è concentrata particolarmente sull’acquisto di titoli di Stato italiani per un importo pari a 15 miliardi nel solo mese scorso.
Complessivamente la BCE:
— ha acquistato a marzo titoli per 51,1 miliardi attraverso il preesistente programma APP da 20 miliardi mensili,
— ha aggiunto 120 miliardi al termine della riunione del Consiglio del 12 marzo e li ha messi a disposizione per essere utilizzati entro l’anno;
— ha programmato operazioni legate al PEPP, piano di emergenza da 750 miliardi, che viene considerato a parte, per il quale sono stati compiuti acquisti per 30,3 miliardi nella prima settimana, 15,4 miliardi già a marzo (il resto sarà contabilizzato a partire da aprile).
Il dettaglio degli acquisti Paese per Paese, soltanto per APP riscontra 11,8 dei 37,3 miliardi destinati a marzo ai titoli pubblici italiani. Un’accelerazione rilevante questa, visto che a febbraio erano stati riacquistati BTp e simili per appena 2,2 miliardi.
“E anche se nel calcolo occorre tenere conto dei titoli del Tesoro giunti nel frattempo a scadenza (che la BCE deve ricomprare, ma non in un’unica soluzione e anzi distribuendo le operazioni nel corso dell’anno) — è stato osservato[10] — l’ammontare è più che doppio rispetto a quanto sarebbe stato raggiungibile se si fosse seguito il criterio delle quote di partecipazione al capitale dell’istituto centrale”.
Per quanto riguarda gli altri Paesi, Pictet Wealth Management ha così evidenziato gli acquisti della BCE: Francia + 2 miliardi rispetto al mese precedente, Spagna +1,4 miliardi, Belgio +700 milioni, Olanda -1,2 miliardi, Germania -6,9 miliardi per citarne alcuni.
Altro intervento che va registrato è arrivato il 27 marzo scorso, con una raccomandazione eccezionale,[11] che ha stabilito che almeno fino al 1° ottobre 2020, gli istituti di credito non dovranno distribuire dividendi né saranno autorizzati a riacquisti di azioni (buy-back) relativi agli anni 2019 e 2020, finalizzati alla remunerazione degli azionisti durante il periodo di shock economico correlato a Covid-19. Si tratta di un “invito” ma la BCE ha precisato anche che “gli enti creditizi che non sono in grado di conformarsi alla presente raccomandazione perché si ritengono legalmente obbligati a pagare dividendi dovranno immediatamente spiegare le ragioni sottostanti al proprio gruppo di controllo comune”. In questo modo, la BCE conta di trattenere nei fondi delle banche 30 miliardi di capitale aggiuntivo Common Equity Tier 1, patrimonio che darà maggiore capacità di credito “per fare prestiti per 450 miliardi” (come ha affermato Enria).[12]
Altre misure adottate nel sistema bancario.
Altra misura, in tema di liquidità e quindi di istituti di credito, è stata presa il 7 aprile e viene dal Comitato di Basilea per la vigilanza bancaria (Basel Committee on Banking Supervision, BCBS) che potrebbe nel breve tempo far rilevare un risparmio su costi dovuti all’implementazione dell’Accordo di Basilea sui requisiti patrimoniali delle banche, di cui è stato preventivato[13] lo slittamento dal 2022 al 2023. Tutte le misure adottate dall’Accordo di fine 2017 quando fu trovata l’intesa sulla nuova Basilea 4 o Basilea 3+ sono state rinviate facendo slittare dal 2027 al 2028 l’adozione del c.d. output floor, il meccanismo che serve per riallineare gli effetti (in termini di accantonamento patrimoniali) dell’utilizzo di modelli interni di valutazione rispetto ai modelli standard. La Federazione europea Copenaghen Economics aveva stimato in 400 miliardi i costi aggiuntivi in termini di accantonamenti patrimoniali derivanti da Basilea. L’EBA aveva calcolato in 135 miliardi l’onere aggiuntivo.[14]
Un’ultima azione che merita di essere messa in evidenza è legata alla decisione presa il 7 aprile dal Consiglio direttivo della BCE, che ha adottato un pacchetto di misure temporanee[15] di allentamento delle garanzie per facilitare la disponibilità a partecipare alle operazioni di finanziamento, come le operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine (TLTRO-III).
Il pacchetto è complementare al PEPP (e alle ulteriori operazioni di rifinanziamento a più lungo termine LTRO) e supporta la fornitura di prestiti bancari, in particolare allentando le condizioni alle quali i crediti sono accettati come garanzia.
Le misure collaterali per facilitare un aumento dei finanziamenti bancari a fronte di prestiti a imprese e famiglie saranno rivalutate entro la fine del 2020; sono così individuate:
- L’espansione dell’uso dei crediti come garanzia. Il quadro di crediti aggiuntivi ACC offre alle banche centrali nazionali la possibilità di ampliare la portata dei crediti ammissibili per le controparti nelle rispettive giurisdizioni. Ciò include la possibilità di accettare prestiti con una qualità creditizia inferiore, prestiti ad altri tipi di debitori, non accettati nel quadro generale della BCE e prestiti in valuta estera.
- L’abbassamento da 25.000 euro a zero euro del livello della soglia di dimensione minima non uniforme per i crediti nazionali per facilitare la mobilitazione come garanzia di prestiti da piccole entità societarie.
- L’aumento, dal 2,5% al 10%, della quota massima di strumenti di debito non garantiti emessi da qualsiasi altro gruppo bancario nel pool di garanzie di un istituto di credito. Ciò consentirà alle controparti di beneficiare di una quota maggiore di tali attività.
- L’aumento del livello di tolleranza al rischio nelle operazioni di credito attraverso una riduzione generale degli scarti di valutazione delle garanzie di un fattore fisso del 20%. L’adeguamento mira a contribuire alle misure di allentamento delle garanzie mantenendo un livello coerente di protezione tra i tipi di attività collaterali, sebbene a un livello temporaneamente inferiore.
Mario Leone
[1] Coronavirus, report Goldman Sachs: “Italia rischia deficit al 10% del Pil”, Il Sole24Ore, 30 marzo 2020, https://www.ilsole24ore.com/art/coronavirus-report-goldman-sachs-italia-rischia-deficit-10percento-pil-ADL8hAH?fromSearch.
[2] Mario Draghi, Draghi: we face a war against coronavirus and must mobilise accordingly, Financial Times, 25 marzo 2020, https://www.ft.com/content/c6d2de3a-6ec5-11ea-89df-41bea055720b.
[3] Riccardo Sorrentino, Un nuovo fiscal compact per affrontare l’epidemia, Il Sole 24Ore, 27 marzo 2020, pag. 2.
[4] Per approfondimenti si vedano: il terzo Covered Bond Purchase Programme (CBPP3, dal 20 ottobre 2014), per l’acquisto di obbligazioni bancarie garantite; l’Asset-Backed Securities Purchase Programme (ABSPP, dal 21 novembre 2014), per l’acquisto di titoli emessi in seguito alla cartolarizzazione di prestiti bancari; il Public Sector Purchase Programme (PSPP, dal 9 marzo 2015), per l’acquisto di titoli emessi da governi, da agenzie pubbliche e istituzioni internazionali situate nell’area dell'euro; il Corporate Sector Purchase Programme (CSPP, dall'8 giugno 2016), per l’acquisto di titoli obbligazionari e, da marzo 2020, commercial paper emessi da società non finanziarie dei paesi dell'area dell’euro.
[5] Banca d’Italia, Programmi d’acquisto di titoli pubblici e privati dell’Eurosistema, https://www.bancaditalia.it/compiti/polmon-garanzie/pspp/index.html.
[6] Si veda l’art. 5 della decisione (UE) 2020/188 della Banca centrale europea (BCE/2020/9).
[7] Nell’ambito del PEPP le banche centrali dell’Eurosistema, salvo che sia altrimenti espressamente disposto nella decisione, acquistano: a) titoli di debito negoziabili idonei nell’accezione di cui alla decisione (UE) 2020/188 della Banca centrale europea (BCE/2020/9) e in conformità alle disposizioni della stessa; b) obbligazioni societarie e altri strumenti di debito negoziabili idonei nell'accezione di cui alla decisione (UE) 2016/948 della Banca centrale europea (BCE/2016/16) e in conformità alle disposizioni della stessa; c) obbligazioni garantite idonee nell’accezione di cui alla decisione (UE) 2020/187 della Banca centrale europea (BCE/2020/8) e in conformità alle disposizioni della stessa; d) titoli garantiti da attività (ABS) idonei nell’accezione di cui alla decisione (UE) 2015/5 della Banca centrale europea (BCE/2014/45) e in conformità alle disposizioni della stessa.
[8] Per facilitare la regolare attuazione, gli strumenti di debito negoziabili con una scadenza residua di 30 anni e 364 giorni sono idonei nell’ambito del PEPP.
[9] Nonostante i requisiti stabiliti nell’articolo 3, paragrafo 2, della decisione (UE) 2020/188 (BCE/2020/9).
[10] Maximilian Cellino, La Bce triplica gli acquisti e dà ossigeno ai BTp, Il Sole 24Ore, 7 aprile 2020, pag.7.
[11] Per approfondimenti si veda: Banca centrale europea, Recommendation of the European Central Bank of 27 March 2020 on dividend distributions during the COVID-19 pandemic and repealing Recommendation ECB/2020/1 (ECB/2020/19), Official Journal of EU, 63 (2020), 30 marzo 2020, https://www.ecb.europa.eu/ecb/legal/pdf/oj_c_2020_102i_full_en_txt.pdf e aggiornamenti si veda: https://www.ecb.europa.eu/ecb/legal/date/2020/html/index.it.html.
[12] Luca Davi, Banche arriva lo stop ai dividendi, Il Sole 24Ore, 28 marzo 2020, pag. 17.
[13] Banca dei regolamenti internazionali, Basel Committee sets out additional measures to alleviate the impact of Covid-19, https://www.bis.org/press/p200403.htm.
[14] Reuters, Basilea 3 può comportare per banche europee 400 mld di carenza di capitale – studio, 21 novenbre 2019, https://it.reuters.com/article/businessNews/idITKBN1XV115.
[15] BCE, ECB announces package of temporary collateral easing measures, 7 aprile 2020, https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2020/html/ecb.pr200407~2472a8ccda.en.html.
